台南市

尽管房地产属于高利润行业，但也难以长期承受20%-30％的影子银行债务成本。

  迄今为止，笔者已经分析了中国在私人部门、公共部门与对外部门分别面临的潜在系统性风险，以及风险可能在部门之间的传递路径。因此，未来五至十年，恐怕是中国爆发金融危机的高危期。

为何我眼里饱含泪水，是因为我对这片土地爱得深沉。无论是制造业的去杠杆化，还是房地产价格的显著下降，都会导致中国商业银行体系坏账飙升，从而引爆银行业危机。更大规模的资本外流可能导致国内利率水平进一步上升，从而加剧制造业企业去杠杆、房地产价格下跌与政府偿债压力。从这一意义上来说，如果最终事实证明笔者是杞人忧天，笔者将为此深感喜乐。部分市场主体甚至开始做空中国国债，或者大举买入中国国债的CDS（信用违约互换）。

公共部门的危机可能因此而生。而在人口日益老龄化、传统增长模式难以为继的大背景下，中国经济要在危机后重塑增长动力，无疑将会面临巨大挑战。但更重要的原因，特别是短期面上的原因，主要是因为官员绩效考核机制一定程度上的调整，目前全力展开的反腐行动，以及对楼堂馆所等新建基建项目的抑制。

其中的抓手部分是推出一批重大支撑项目，加快基础设施互联互通，以及拓展国际经济技术合作新空间。在去年10月初的APEC峰会上，国家领导人就曾多番表示，中国倡议筹建亚洲基础设施投资银行，愿向包括东盟国家在内的本地区发展中国家的基础设施建设提供资金支持。也可以考虑启动重大基础设施例如国土整理，环境，水资源保护和跨流域污染治理。所以预期区域性和系统性风险的底线应该就应该划在附近。

具体到推进上，例如在国企改革方面，一定要在前十大的国企中挑选一两家（包括五大国有银行），真正实现混合所有制，从股权比例、人事安排、激励机制等方面做出全面的真正市场化的安排，中石化、中信等需要加速行动。更加麻烦的是这些国企的净资产收益率不过是5.9%，远远低于全社会企业的10.4%，如果能够通过改革拉平国企和民资的利润水平，GDP就有额外的2个百分点的增长，这就是改革的红利。

  GDP锦标赛与改革锦标赛之间的断裂 第一重是GDP锦标赛与改革锦标赛之间的断裂。是的，我们要市场决定，但不要市场原教旨主义。因此即便政府放权，他们暂时也不大会迅速拓展自己的空间，而且在缺乏政府指导的情况下，可能一时也无所适从。现在官员不可以吃，不可以喝，也不方便戴表，那他们也就不积极推动项目进展了。

这种"以邻为壑"的贸易规则竞争的最后结果一定是两败俱伤，而新兴经济体则更加"易碎"，尤其是在今年，因为政治不确定性正在上升，看眼土耳其、泰国、乌克兰的情形即可一目了然。尤其明显的是：我们一度认为金融改革是最复杂的，因而也应该是最慢的改革变量。这种相濡以沫的广义G3结构最终在2008年次贷资产泡沫中轰然坍塌，然后危机一波一波不断袭来，首先是美国的金融体系危机（银行和居民资产负债表），然后变为欧洲主权债务危机（国家资产负债表），进而变为货币体系危机和新兴市场的连带伤害，全球经济随之进入了长期的消沉。应推进对外投资管理方式改革，实行以备案制为主，大幅下放审批权限。

  来源：FT中文网 进入 邵宇 的专栏 进入专题： 中国经济 。3）增加需求的，例如户籍改革。

中国在这个夹心层中的难度就体现在买什么什么就贵，卖什么什么就便宜。我们不需要对中国的投资进行妖魔化，在一个人均资本存量远远低于欧美国家的现实情况下，进行有效的投资才是王道。

这就意味着政府必须在战略规划、政策引导和公共产品提供方面发挥重大作用，而且要学会与市场及时沟通和良性互动。2）增加供给的，例如土地改革，要素价格改革。这其中提供适当的居住公共服务尤其重要，国开行近期宣布加快住宅金融事业部的组建，并将实行单独核算，采取市场化方式发行住宅金融专项债券，向邮储等金融机构和其他投资者筹资，鼓励商业银行、社保基金、保险机构等积极参与，重点用于支持棚改及城市基础设施等相关工程建设，这其实就是中国版本的两房，在国家的层面上，用国家级的信用来支撑住房公共服务。在贸易、工程、物流、投资方面拓展自己的发展空间的同时，大力推进人民币国际化，人民币国际化的必经之路就是贸易人民币、金砖人民币、马歇尔人民币、石油人民币、欧洲（离岸）人民币和地缘安全人民币。怎么办呢？解决的方法也蕴含在提出的问题中。这从一些民企大佬近期的谨言慎行中可以略窥一斑。

这包括但也不限于：1）权力清单和负面清单，这将最终牢牢约束住政府这只有形的手。本质上说是以美国为代表的传统发达经济体的局部退出和以中国为代表的新兴经济体的拒绝上位。

难以想象的是，本来应当都是由商业机构主动发起的各种金融创新的尝试以及各种新产品的发明，居然要可笑地要等着主管机关给出一条条明确的操作指引。对于民间资本，观察显示它已经形成了一个很明显的"斯德哥尔摩综合症"效应（所谓斯德哥尔摩综合症就是指人质被绑匪绑久了之后，会对绑匪产生一定的心理依赖，若被释放之后可能还很不适应，还会回头去找那个绑匪寻求慰藉）。

按照现在广为流传并逐渐形成一致预期的"三期叠加"（增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期）来判断，传统的增长动力已经逐渐丧失，而新的增长点的有效形成还需要时间。我们认为寄希望于一次性出清的理想化方法，来冷启动中国经济的增长和改革是非常不现实的。

再如就拿当下改革创新的飞地--上海自贸区来说，各部委至少在形式上对上海自贸区已经给出了包括金融开放在内的诸多承诺，但笔者听到的来自于金融机构和企业最多的一个词就是"等细则"。特别是当最大的消费国--美国自己试图通过再工业化和能源革命，再次成为生产国和半个资源国的时候，它就变成了自给自足的三位一体的结构，所以对以前中国和资源国的很多需求都在下降，这就是全球贸易不振的核心原因。很多民营企业主反映，他们宁愿回到从前，至少那时候的官员收钱同时也干活，这些投入都可以折算为交易成本进入项目，如果还有钱赚就做呗。一旦最大几个类别的公共服务得到国家的支持，则地方政府的改革成本就会降低，抗拒度也会下降，进而开放户籍就会水到渠成，而这会使得有效劳动供给和劳动生产率可以成倍增长，让所谓"刘易斯拐点"在中国成为一个伪命题，仅此一项就可以增加1个百分点的GDP增长，这也是改革的红利。

同时而且还要在避免金融风险形成集聚，守劳底线的同时，还要尽快在各个重要改革领域形成重大标志性的突破，并相互呼应。此外政府还要通过积极的财政政策来大幅度减免中小企业税费，并加大科技投入的税收抵扣等供给政策来刺激民间投资的活力。

  发挥"政府更好的作用"至关重要 第一个断层主要的问题在于民间资本还没有被释放出充分的活力，那么第一条路径就主要是发挥"政府更好的作用"，这同"让市场起决定作用"一样不可偏废。再如财税体制方面，必须利用预算法三审契机，全面推动地方政府资产负债表编制和全口径的预算公开，并在此前提下允许地方政府独立举债，用长久期和低成本的市政债券替换目前通过性价比极差又不透明的影子银行融资手段，实现资产与负债的全面匹配。

改革大致可以归类为：1）提升效率的，例如国企改革，政府改革和自贸区改革。3J的一体化本质上是一个超级城市群建设，它可能就是未来深度城市化的一个范本，同时可以在3J大力推进3P，即公私合营伙伴关系，在城市建设中同步进行政府适度去杠杆和投融资体制机制改革。

所以我们看到的是：当下中国经济已经进入到三期叠加，即GDP锦标赛动力的丧失期--改革红利不能充分协调发挥合力期--全球化红利暂缓释放期，中国经济当下的情况空前复杂，具有极大的挑战性。某种程度上，目前中国在对外交往方面，同1945年二战刚结束的美国面临的环境和机遇窗口是类似的。仅从城市基础设施投资这一口径看，每年亚洲的建设资金缺口大约有600多亿美元。  当前各种数据显示，中国经济进入了伤停补时阶段，近期很多指标（包括消费、投资、货币供给）都出现了近十年以来的最低值（还不用说令人疑惑的平减指数问题），但这仅仅是表象，深层次的原因应该是在中国经济自身演进过程中呈现出来的三重断裂带--分别是增长断层、改革断层和全球化断层。

政府通过要素价格的调整，吸引民资进入到公共服务和基础设施建设过程中来，一定要让利于民，要叫好也叫座。几轮压力测试结果显示，不论是经济还是市场的稳定性都还是差强人意。

最近一些稳增长的行动正在展开，例如在中央层面，铁路总公司调增了今年铁路建设目标，新开工项目由44项增加到48项，全国铁路固定资产投资由7000亿元增加到7200亿元，新线投产里程由6600公里增加到7000公里以上。同时也可以观察到，"觉醒了"的发达经济体正在通过新一代贸易规则例如跨太平洋战略经济伙伴关系协定(TPP)、跨大西洋贸易与投资伙伴协定(TTIP)是来构建自我循环的经济体系，力图把新兴经济体再次驱赶到全球化食物链的底端或者权力分享的蛮荒地带。

而根据最新的2014年政府工作报告，今年计划要淘汰落后产能钢铁270O万吨、水泥4200万吨、平板玻璃3500万标准箱等。2）以透明预算和全口径预算为核心的公共财政制度的确立，这将把每一次重大项目的决策从暗箱放到台面上。